Phát hành riêng lẻ trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam: Liệu các quy định mới được đề xuất để thúc đẩy hay kiểm soát chặt chẽ hơn sự phát triển của thị trường?
Nội dung chính
- Dự Thảo Sửa Đổi Nghị Định đề xuất các thay đổi đáng lưu ý sau đối với các quy định hiện hành về trái phiếu doanh nghiệp:
– Giới hạn các trường hợp doanh nghiệp có thể phát hành trái phiếu– Quy định đối với trái phiếu quốc tế và trái phiếu trong nước– Yêu cầu về xếp hạng tín nhiệm– Tiêu chuẩn PSI– Kết luận
Khi các phương tiện truyền thông địa phương đưa tin rằng một doanh nghiệp cắt tóc, gội đầu địa phương với vốn chủ sở hữu 20 tỷ VND (dưới 1 triệu USD) đã huy động được 738 tỷ VND (32,4 triệu USD) thông qua việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp, điều này đã thúc đẩy các cơ quan quản lý Việt Nam xem xét kiềm chế sự phát triển quá mức của thị trường nhằm ngăn chặn tình trạng tăng trưởng nóng và lạm dụng tiềm tàng. Vẫn cần thời gian để kiểm chứng về các mục tiêu chính sách của những biện pháp mới này.
Việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ gần đây đang chiếm ưu thế so với các hình thức huy động vốn khác do doanh nghiệp thực hiện. Theo Hiệp Hội Thị Trường Trái Phiếu Việt Nam, trong 9 tháng đầu năm 2021, đã có 596 đợt phát hành trái phiếu doanh nghiệp trong nước với tổng giá trị 362 nghìn tỷ VND được tung ra thị trường. Trong số này, có tất cả 582 giao dịch phát hành dưới hình thức phát hành trái phiếu riêng lẻ không đăng ký. Trong số 173 giao dịch phát hành trong Q4/2021, chỉ có 5 giao dịch phát hành được đăng ký phát hành ra công chúng.
Xu hướng này cũng được nhấn mạnh tại Báo Cáo Giám Sát Trái Phiếu Châu Á Quý 3/2021 của Ngân Hàng Phát Triển Châu Á (ADB). Thị trường trái phiếu doanh nghiệp tiếp tục duy trì sự mở rộng mạnh mẽ ở mức 21,5% so với quý trước trong giai đoạn này.
(nguồn: báo cáo ADB)
Lo ngại về những tác động tiêu cực tiềm ẩn của thị trường trái phiếu doanh nghiệp tăng trưởng quá mức, các cơ quan quản lý của Việt Nam đã và đang thực hiện các bước nhằm thắt chặt các quy định quản lý về phát hành trái phiếu doanh nghiệp. Cuối năm 2021, Ngân Hàng Nhà Nước Việt Nam đã ban hành Thông Tư số 16/2021/TT-NHNN có hiệu lực từ ngày 15 tháng 1 năm 2022 (“Thông Tư 16”). Thông Tư 16 về cơ bản hạn chế các ngân hàng rót tiền vào trái phiếu doanh nghiệp vì các ngân hàng là nguồn vốn hàng đầu vào trái phiếu doanh nghiệp trong nước. Theo Thông Tư 16, ngân hàng chỉ được mua trái phiếu doanh nghiệp khi tỷ lệ nợ xấu dưới 3%. Ngoài ra, các ngân hàng không được phép mua lại trái phiếu doanh nghiệp nếu trái phiếu đó được phát hành để (i) cơ cấu lại các khoản nợ của tổ chức phát hành, (ii) góp vốn, mua cổ phần của các công ty khác, hoặc (iii) tăng vốn lưu động của tổ chức phát hành.
Bộ Tài Chính gần đây đã công bố dự thảo quy định sửa đổi Nghị Định số 153/2020/NĐ-CP về trái phiếu doanh nghiệp (“Dự Thảo Sửa Đổi Nghị Định”). Dự Thảo Sửa Đổi Nghị Định đưa ra những thay đổi đáng chú ý sau đây:
Giới hạn các trường hợp doanh nghiệp có thể phát hành trái phiếu
Hiện tại, một công ty có thể phát hành trái phiếu cho bất kỳ mục đích nào sau đây: (i) thực hiện các dự án hoặc chương trình đầu tư của công ty; (ii) tăng vốn lưu động, (iii) tái cấu trúc cơ cấu vốn, hoặc (iv) các mục đích khác có thể được quy định trong luật điều chỉnh các ngành hoặc lĩnh vực cụ thể.
Dự Thảo Sửa Đổi Nghị Định nghiêm cấm cụ thể việc sử dụng tiền thu được từ trái phiếu để rót vốn cổ phần, cho vay hoặc mua trái phiếu. Thay đổi được đề xuất dự kiến đã gây ra mối quan ngại giữa các doanh nghiệp vì sử dụng tiền thu được từ trái phiếu để rót vốn cổ phần được xem như một hình thức đầu tư là một thực tế phổ biến. Thực tiễn như vậy đặc biệt quan trọng đối với các tập đoàn triển khai đầu tư thông qua các công ty phục vụ mục đích đặc biệt (các SPV). Nguyên nhân của việc này là do sẽ rất khó để một SPV mới thành lập mà không có năng lực huy động vốn và trong trường hợp đó, công ty mẹ có năng lực sẽ gây quỹ và chuyển các khoản tiền đó vào SPV của mình để thực hiện các dự án đầu tư của tập đoàn. Sử dụng tiền thu được từ trái phiếu để rót vốn cổ phần vào công ty con chỉ là bước trung gian để thực hiện dự án đầu tư của tổ chức phát hành; nói cách khác, việc này không được coi là hình thức đầu tư tài chính.
Quy định đối với trái phiếu quốc tế và trái phiếu trong nước
Một điểm khác biệt quan trọng khác cần được đưa vào nội dung của các quy định là khác biệt giữa trái phiếu quốc tế và trái phiếu trong nước. Năm 2021, có 3 đợt phát hành trái phiếu bằng đơn vị USD với tổng giá trị 1 tỷ USD. Các thị trường vốn toàn cầu đã xây dựng khung pháp lý cụ thể rõ ràng nhằm bảo vệ các nhà đầu tư quốc tế giàu kinh nghiệm, những người thường xuyên tham gia vào các thị trường này. Dường như không phải vì nguyên nhân này mà các nhà đầu tư quốc tế sẽ cần sự bảo vệ bổ sung được quy định trong Dự Thảo Sửa Đổi Nghị Định. Do đó, các hạn chế mới nên tập trung vào việc tăng cường bảo vệ nhà đầu tư trong bối cảnh các đợt chào bán trái phiếu doanh nghiệp trong nước trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp trong nước vẫn còn đang trong giai đoạn phát triển. Sẽ không có lợi ích gì khi đối xử tương tự giữa một đợt phát hành quốc tế và một đợt phát hành riêng lẻ trong nước vì điều này sẽ không thúc đẩy các mục tiêu chính sách là hạn chế sự tăng trưởng của thị trường trái phiếu doanh nghiệp phát hành riêng lẻ trong nước và ngăn chặn tình trạng tăng trưởng nóng trái phiếu tiềm tàng.
Yêu cầu xếp hạng tín nhiệm
Theo Dự Thảo Sửa Đổi Nghị Định, xếp hạng tín nhiệm được yêu cầu bổ sung nếu trái phiếu (i) được phát hành cho các nhà đầu tư cá nhân; (ii) không được bảo đảm hoặc không có bảo lãnh; hoặc (iii) được phát hành bởi tổ chức phát hành chịu lỗ trong năm liền trước năm phát hành hoặc chịu lỗ lũy kế trong năm phát hành. Do chỉ có hai công ty xếp hạng tín nhiệm hiện đang hoạt động và kinh nghiệm của họ còn hạn chế vì thị trường trái phiếu vẫn còn đang trong giai đoạn phát triển nên khả năng cao là các công ty này có thể trở thành điểm nghẽn. Cần lưu ý rằng yêu cầu xếp hạng tín nhiệm tương tự trong bối cảnh đăng ký chào bán ra công chúng sẽ không được áp dụng cho đến năm 2023.
Tiêu chuẩn PSI
Trái phiếu VND phát hành thông qua đợt phát hành riêng lẻ chỉ có thể được giao dịch giữa các nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp (“PSI”). Các PSI được xem là có cơ cấu tài chính phức tạp và ít cần được bảo vệ hơn so với hầu hết các nhà đầu tư đại chúng. Hiện tại, các PSI chủ yếu bao gồm các nhà đầu tư là các tổ chức như ngân hàng, công ty bảo hiểm hoặc công ty có vốn chủ sở hữu đã được góp ít nhất 100 tỷ VND, nhưng PSI cũng bao gồm các cá nhân sở hữu danh mục đầu tư chứng khoán ít nhất 2 tỷ VND hoặc có thu nhập chịu thuế hằng năm tối thiểu là 1 tỷ VND. Tiêu chuẩn tối thiểu để trở thành PSI cá nhân tương đối dễ đáp ứng và có lẽ cần phải được xem xét lại khi thị trường phát triển toàn diện.
Tiêu chuẩn PSI được xác minh bởi tổ chức phát hành hoặc công ty chứng khoán tư vấn giao dịch phát hành nếu được tổ chức phát hành ủy quyền. Hiện tại, không cần xác minh PSI (i) trong vòng một năm kể từ lần xác minh cuối cùng và (ii) đối với nhà đầu tư bán trái phiếu. Tuy nhiên, theo Dự Thảo Sửa Đổi Nghị Định, cần phải xác minh tiêu chuẩn PSI mỗi khi nhà đầu tư thực hiện giao dịch mua hoặc bán. Rõ ràng, trái chủ muốn bán trái phiếu của mình không phải là đối tượng của bất kỳ việc kiểm tra tiêu chuẩn PSI nào.
Kết luận
Dự Thảo Sửa Đổi Nghị Định là bước tiếp theo của cơ quan quản lý sau khi Thông Tư 16 được ban hành nhằm hạn chế việc phát hành riêng lẻ trái phiếu doanh nghiệp trong thị trường đang phát triển quá nóng. Mục tiêu của chính sách có ý nghĩa nổi bật trong bối cảnh cuộc khủng hoảng Evergrande hiện tại. Tuy nhiên, các cơ quan quản lý của Việt Nam cần điều chỉnh một cách cẩn trọng các biện pháp chính sách mà sẽ được áp dụng nhằm thắt chặt các quy định điều chỉnh trái phiếu doanh nghiệp. Việc quản lý thái quá có thể hạn chế một cách không cần thiết các phương án huy động vốn của doanh nghiệp hoặc sẽ khiến các công ty gặp khó khăn trong hoạt động huy động vốn bằng hình thức phát hành trái phiếu riêng lẻ. Ngoài ra, tiêu chuẩn PSI cũng cần được xem xét lại để tăng cường khả năng bảo vệ nhà đầu tư.
Các tác giả
Trương Nhật Quang, Luật Sư Điều Hành
Nguyễn Văn Hải, Luật Sư Thành Viên
